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新洋丰(000902):业绩逐季环比改善趋势确立 超高报表质量凸显强大竞争优势──新洋丰中报点评

时间:20-08-13 00:00    来源:浙商证券

报告导读

公司发布20 年中期报告:20H1 实现营收53.79 亿元(-6.86%),归母净利5.03 亿元(-20.15%),扣非归母净利4.89 亿元(-21.68%);其中Q2 单季实现营收25.68 亿元(-2.55%),归母净利3.11 亿元(+6.68%),扣非归母净利2.98 亿元(+3.47%),业绩环比明显改善。

投资要点

新型肥占比持续提升,产品结构优化

20H1 公司实现营收53.79 亿元,同比减少6.86%,毛利率为20.24%(-1.52pct),主要系磷肥和复合肥价格仍处于低位,20 年上半年磷酸一铵均价为1852.9 元/吨(-12.02%),复合肥均价为2135.4 元/吨(-1.37%)。具体到各类产品:1)磷肥:营收为10.12 亿元(-6.66%),占营收比重为18.82%(+0.04pct),毛利率为20.12%(-1.39pct);2)常规复合肥:营收为31.45 亿元(-4.04%),占营收比重为58.84%(+1.72pct),毛利率为18.69%(-1.86pct);3)新型复合肥:

营收为10.66 亿元(-1.93%),占营收比重为19.81%(+1.00pct),毛利率为24.89%(-0.74pct)。新型肥主要生产线在荆门总部、钟祥和九江,荆门和钟祥停产超半个月导致春肥旺季时部分新型肥的种类供应不足。随着新冠疫情影响褪去,预期2020 全年新型肥仍有10%-20%销量增长,3-5 年内有望达到200 万吨级别,产品结构持续优化升级。

现金流表现靓丽,预收账款高增,看好公司市占率提升20H1 公司经营现金流达20.16 亿元(+57.49%),20Q2 达12.89 亿元(环比+77.44%),表现靓丽。其中预收账款(合同负债)14.70 亿,较19 年末增加3.48 亿,较去年同期增加4.50 亿;存货14.30 亿元,较去年同期下降25.7%。

现金流表现靓丽,主要系期末预收及应付账款增长幅度较去年增加,本期购买原材料支付的现金较上年同期减少;对下游占款能力增强充分体现下游经销商对行业景气恢复有信心,公司销售情况转好,预期下半年业绩持续环比改善;行业因农产品价格复苏恢复性增长的背景下看好公司集中度提升。

19 年下半年多重黑天鹅叠加致低基数、预期20 年下半年农产品价格上行带动化肥价格上升,公司盈利兑现高增

19 年Q3/Q4 营收增速-17.93%/-26.10%,净利润增速-93.99%/-89.46%,主要系1)环保因素:四川雷波(50 万吨磷铵产能)于19 年4 月由于三磷整治停1 条生产线,影响25 万吨/年的产量;磷石膏循环利用要求,导致每吨磷铵的磷石膏循环利用处理费用约70 元;2)原材料:Q3 高价原料库存影响;3) 产品降价:19 年原料价格暴跌,复合肥企降价回笼现金,价格从春季到秋季下滑300元/吨;4)其他:国庆阅兵导致保定、菏泽两厂停产1 个月。目前来看,四川雷波停产的生产线预计下半年复产;若磷石膏提纯工艺能如期投产,20Q3 起将节约磷石膏处理费用;高价原料目前已经消化完毕;一次性影响因素逐渐褪去。

此外,考虑到玉米去库存、种植面积减少、下游养殖行业需求边际改善(明年生猪存栏量增加),主粮供需缺口放大(截至目前国内主粮玉米/小麦/早稻价格同比上涨19.3%/6.0%/6.4%)。预期农产品价格有望逐渐复苏叠加秋耕备肥开启,带动复合肥行业需求企稳,利好复合肥价格提升。因此19 年下半年盈利基数低叠加下半年复合肥提价预期,公司20 年下半年盈利有望兑现高增。

持续推进产业链一体化,强化成本优势和业绩确定性1)合成氨技改项目:20 年3 月公告拟投资15 亿建设30 万吨/年的合成氨技改项目,计划建设周期2 年。建设完成后预计合成氨生产成本可大幅降低,增厚利润。2)原材料:公司拥有180 万吨磷酸一铵产能(全国第一),可节约成本约1.8 亿;我们认为2020 年随着磷酸一铵价差上涨(库存处于低位、行业落后产能逐步淘汰对价格形成有力支撑),公司盈利弹性增强。3)磷矿资源:集团拥有约5 亿吨磷矿,年产能约500 万吨,按吨利200 元计算,可增加10 亿效益,预计未来所有磷矿注入上市公司。

Q2 盈利能力环比改善,下半年量价齐升带动毛利率向上1)20H1 公司毛利率20.67%(同比-0.67pct),期间费用率同比小幅增加2.06pct达8.91%,其中销售费用率为5.77%(同比+1.51pct),管理费用率为2.89%(同比+0.72pct),研发费用率为0.55%(同比+0.06pct),财务费用率为-0.29%(同比-0.21pct);综合来看H1 净利率为9.54%(同比-1.56pct)。2)20Q2 毛利率环比增加7.84pct 至24.77%,期间费用率9.73%(环比+1.57pct),其中销售费用率为6.31%(环比+1.04pct),管理+研发费用率为3.80%(环比+0.69pct),财务费用率为-0.38%(环比-0.16pct);综合来看Q2 净利率为12.12%(环比+5.28pct),盈利能力小幅上升,主要系19Q3 高价原材料生产出来的产品部分在20Q1 销售;预期下半年量价齐升,带动毛利率上行。

盈利预测及估值

公司产线停产、疫情等一次性因素影响逐渐褪去,行业层面预期农产品价格提升有望带动化肥价格量价齐升、复合肥行业竞争格局改善集中度提升加速(19年CR3 市占率24.33%,近三年提升7pct),景气度有望上行。公司层面一体化护城河持续加强、新型肥占比提升,不考虑磷矿注入与合成氨投产的情况下,保守预计20-22 年公司实现营收92.81、113.33、128.39 亿元,同增-0.5%、22.1%、13.3%;归母净利8.55、10.49、12.64 亿元,同增31.3、22.7%、20.5%,当前股价对应PE 为18.97X、15.46X、12.83X,给予“买入”评级。

风险提示

原材料价格剧烈波动;环保力度不达预期;三磷整治力度超预期,加大环保开支与经营成本;磷石膏生产建材的扭亏为盈进度低于预期;农产品价格反弹乏力